Source: Mary Meeker Internet Trends 2018

一直都滿喜歡 Mary Meeker Internet Trends 2018 放的這張圖,它讓我改變了不少自己對於投資的觀點。

以前對於投資的思考是這樣:去找那些有「訂價權」的公司/產業,最好她能夠每年都漲價。所以 ASP 能夠逐年變高的公司,才是好公司。但後來發現這樣的思維是滿狹隘的。如果去觀察工業革命以降的人類發展歷史,就會發現大多數的產品服務是越來越便宜的,從食物、石油到現在的智慧型手機都是 (如下圖)

Source: https://ourworldindata.org/
Source: https://www.compareandrecycle.co.uk/blog/time-to-get-the-most-money-for-your-iphone

如果因為 ASP 降低就決定不要投資某些產業,那很有可能多數能帶來倍數報酬的公司都不能投資吧。

所以關鍵其實還是在獲利能力上,但我們都知道獲利=收入-成本,拆解下去會發現獲利的多寡,實際上取決於收入和成本的成長速度,收入又取決於 ASP 和總體需求量的加乘。

成熟的產業,基本上總體需求量增速已經跟人口成長率接近,想要提高營收就只能靠 ASP 提升,想要更高的利潤就只能比同業更有辦法降低成本。在這種狀態下,如果能夠長期維持甚至提高 ASP,代表一間公司的確有什麼競爭優勢存在。

Source: https://marketing-insider.eu/characteristics-of-the-product-life-cycle-stages/

高成長階段的產業,就有不同樣貌。企業的價值創造不是只有考慮獲利率高低而已,成長也是其中一個關鍵。產業進入高速成長期,通常意味著有主流需求將湧入,公司能不能提供更好更便宜的產品,是取得成長的關鍵。ASP 下降 (= 客戶獲得產品的成本下滑) 是獲得成長的要件,那會讓產品服務有辦法服務更多的族群,同時因為規模經濟的關係,公司得以透過營運槓桿來降低成本。

軟體產業大概是這種狀態的最佳演示了:零邊際成本 (生產)、零交易成本 (遞送)、網路效果 (越多人使用平均效益越大),讓 FAAMG 這幾家靠軟體驅動的公司 (對,包括 AAPL 和 AMZN) 佔據了美股市值的一大半。

Source: https://www.marketwatch.com/story/this-1-chart-puts-mega-techs-trillions-of-market-value-into-eye-popping-perspective-2018-07-18

我們回到開頭這張圖:AWS 的單位使用成本 (相當於 AWS 的 ASP) 快速下降,但也因此提升更高的採用率 & 加速 workload 搬遷至雲端,AWS 則進一步有更多的能力透過規模經濟去降低成本。這滿符合產業進入高速成長期的特徵,而我們根據 Gartner 近期的預估,目前雲端支出 (IaaS + PaaS + SaaS) 佔全球的 IT 支出僅有 7%,2022 年預計才會突破 10%;若是以 workload 的角度來講,IBM 在 2019 年的時候則說還有 80% 的工作量還沒搬到雲端上 (今年因為 WFH 的關係可能有大幅進展)。

Source: Gartner

那獲利能力呢? 我們可以看到在高速增長的市場中,AWS 的 ASP 雖然下降了,但這同時刺激了需求量的增長,不僅讓 AWS 的營收增長率維持在 30-40% 的水準,同時我們認為更重要的獲利能力,以營業利益率 (Op. margin) 來看則是一路從 1Q15 的 12.5% 進步到 3Q20 的 30%+。很明顯地,AWS 降價的手段不僅創造了營收成長,也同時透過規模經濟來不斷產生營運槓桿,進而提升獲利能力。

AWS 的成長以及獲利能力改善,也同時推動了 Amazon 整體的毛利率以及營業利益率。而透過公司長期優異的再投資能力,Amazon 得以持續投資在電商、AWS、Marketplace 以及其他高成長高獲利的項目,一步一步成長到現在的規模,並持續改善其整體的獲利能力。

看起來 ASP 下降,反而強化了 AWS 的長期議價能力。

財報狗最新推出的美股財報資訊圖表化功能中 (Note: 也是目前台灣唯一一個美股財報網站,總算有中文化且操作簡單易懂的產品服務了),我們可以看到 Amazon 的毛利率/營業利益率一路從 2012 年25%/1% 的水準,進化到 2019 年 40%,這其中 AWS 的貢獻可見一班。

Source: https://statementdog.com
Source: https://statementdog.com

總結來說,ASP 的上升或下降並不總是一個判斷公司議價能力的 rule of thumb,還要看產業/產品的發展階段而定。高速增長期的產業,如軟體產業,隨著產品的 ASP 下降,將會刺激更多需求出現、而產品又好又便宜的廠商往往能快速取得規模優勢,並逐步改善其獲利能力。

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